高频交易（原书第2版） High-Frequency Trading （美）艾琳·奥尔德里奇（Irene Aldridge）　著 顾律君　丁鹏　译 ISBN：978-7-111-58630-2 本书纸版由机械工业出版社于2018年出版，电子版由华章分社（北京华 章图文信息有限公司，北京奥维博世图书发行有限公司）全球范围内制 作与发行。 版权所有，侵权必究 客服热线：+ 86-10-68995265 客服信箱：service@bbbvip.com 官方网址：www.hzmedia.com.cn 新浪微博 @华章数媒 微信公众号 华章电子书（微信号：hzebook） 目录 译者序 第1章　现代市场不同于过去市场 媒体、现代市场和高频交易 高频交易由交易方法论演化而来 什么是高频交易 高频交易员做什么 有多少高频交易商 高频交易主要参与者的空间 本书结构 第2章　技术创新、系统和高频交易 硬件简史 信息 软件 第3章　市场微观结构、订单和限价订单簿 市场类型 限价订单簿 激进执行与被动执行 复杂订单 交易时间 现代微观结构：市场趋同和分歧 股票的分化 期货的分化 期权的分化 外汇的分化 固定收益的分化 掉期的分化 第4章　高频数据 什么是高频数据 高频数据如何被记录 高频数据的属性 高频数据是巨量的 高频数据受交易波动的影响 高频数据不是呈正态或对数正态的 高频数据的时间间隔不规则 大多数高频数据不包含买卖标识符 第5章　交易成本 执行成本概要 透明执行成本 隐性执行成本 背景和定义 市场冲击的估计 永久性市场冲击的实证估计 第6章　高频交易策略的绩效和容量 衡量绩效的原则 基本的绩效衡量指标 有可比性的比率 绩效归因 资金容量评估 Alpha衰减 第7章　高频交易业务 高频交易的关键过程 适合高频交易的金融市场 高频交易的经济学 市场参与者 第8章　统计套利策略 统计套利的实际应用 第9章　围绕事件的方向性交易 开发基于事件的方向性策略 什么构成了一个事件 预测方法 可用于交易的新闻 事件套利的应用 第10章　自动化做市I：朴素存货模型 引言 做市：关键原理 模拟做市策略 朴素做市策略 做市作为一种服务 有利可图的做市商 第11章　自动化做市Ⅱ：信息模型 数据里隐含的内容 订单流里的建模信息 第12章　额外的高频交易策略、市场操纵和市场崩溃 潜伏套利 价差剥头皮 回扣获取 报价撮合 分层挂单 点火 试盘/狙击/嗅探 塞单 幌骗 拉高出货 机器学习 第13章　法规 全球监管机构的主要举措 第14章　高频交易的风险管理 度量高频交易风险 第15章　市场冲击最小化 为什么选择执行算法 订单路由算法 基础模型的问题 高级模型 最优执行策略的实现 第16章　高频交易系统的实施 模型开发的生命周期 系统实施 测试交易系统 译者序 如果说量化投资是投资领域的王冠，那么高频交易就是这顶王冠上 的明珠。国外的顶尖量化大师，如西蒙斯、德邵等，均有优秀的高频交 易策略，在市场上赚取了大量稳定的收益。高频交易最大的特点就是收 益非常高，而风险却非常小，当然作为代价，资金容量不会太大，所以 这种策略一般都不会对外募资扩大规模。对于高频交易的策略，宽客们 也往往不愿意分享，所以当《高频交易》这本书的第一版出来后，引起 整个市场的轰动，也就不足为怪了。 本书从高频交易的原理、市场微观结构、交易系统、交易策略和做 市商等多个角度对高频交易进行了完整的阐述和分析。 第1、2章是基础性的知识介绍，包括高频交易的由来、高频交易的 参与者，在现代IT系统支持下的市场结构和软件的支持等，读者可以对 高频交易的基本概念有一个初步的了解。 第3章是本书的重点之一，对市场的微观结构进行了详细的讨论， 包括限价订单、激进执行/被动执行、复杂订单和各种交易品种的分 化。高频交易本质上就是对市场微观结构进行研究，从而找出其中的规 律。 第4章是关于高频数据的分析，做高频交易的人，对tick级的数据必 须有非常好的把握，比如高频数据的分布特征、时间间隔规律、属性 等。 交易成本也是高频交易非常敏感的一个参数，除了佣金之外，买卖 价差、滑点、延迟成本、机会成本、冲击成本，都是吞噬高频交易利润 的因素，对于这些交易成本的精确估算对高频交易策略的最终盈利有着 非常重要的作用。本书的第5章专门就这个问题进行了探讨。 高频交易的绩效评估与传统的策略差不多，主要有投资收益、波动 性、回撤、胜率、Alpha和Beta等。但是，对于高频交易这种资金容量 不大的策略来说，市场深度和资金容量是一个关键因素，这在第6章有 详细阐述。当然为了提高资金利用率，有必要经常杠杆化，以及对竞争 对手进行分析等，这些在第7章有说明。 第8～12章对高频交易的各种策略进行了深入的分析。统计套利就 是利用具有相关性的不同资产之间的价差关系，在价差突破正常区间的 时候进行双向开仓，回归后双向平仓的过程，包括跨期、跨品种、跨市 场等多种统计套利模式；方向性策略是另外一类主流的高频交易策略， 比如可以有传统的趋势追踪，也可以有事件驱动类。新闻量化是这方面 的重要应用，当重要的新闻出现时，市场往往有剧烈的波动，这就给了 高频交易很好的机会；自动化做市策略是高频交易中的重头戏，其主要 原理是利用不同交易委托单的时间差来赚钱。 第13章介绍了其他一些高频交易策略，包括价差剥头皮、回扣获 取、分层挂单、价格嗅探等。这些很多是细节层面的技术，与其他的交 易策略结合起来效果会更好。 当然，由于高频交易确实对市场结构和交易规则有所利用，所以很 多国家对高频交易会从法规程度进行考虑，比如一些监管措施、稳定性 措施、风险管理等。有关这方面的内容在第12、14章有所介绍。 实际交易中，还有一个重要的方面，就是冲击成本的最小化，这涉 及一些买卖订单算法、执行成本最小化、获取最优价格、交易痕迹最少 化等。当然交易系统的实施也是一个非常重要的问题。本书的第15、16 两章对此进行了详细的阐述。 当然，国外的市场情况和国内还有些差别，特别是国内都是自上而 下设计的市场结构，使得高频交易的市场空间远远不如国外充足，所以 国内的高频交易更多的是短线方向性交易，这也是国内很难诞生巨头型 高频交易投资公司的原因。不过，对于市场微观结构的研究和理解，也 极大地有助于非高频交易类策略的开发，这也是翻译本书并将其引进国 内的原因，它对读者有着重要的参考价值。 丁鹏 中国量化投资学会（CQIA）理事长 第1章　现代市场不同于过去市场 对交易而言，金融工具的结构性改变并不是新事物。事实上，正是 这种源源不断的创新，驱动了现代金融机构的领导地位。在过去几年， 高频交易（High-frequency trading，HFT）已经进入公众的视野，并为 市场带来相当大的操作化改进，这种改进导致了低波动、高稳定性、更 高的市场透明度，以及对交易商和投资者而言更低的手续费。本章对证 券市场历经50年发生的巨大变化进行了概述，同时定义了高频交易及其 内部的核心策略。 过去20年，消费市场对计算机技术的需求导致了整个领域硬件价格 的明显下滑，本书第2章，我们将更进一步讨论这个问题。硬件价格的 下滑导致了电脑技术辅助型交易的性价比提高，对软件的投资使得交易 平台更易于使用也更强大。此外，通过计算机代码，实现了更低的信息 传输和数据输入错误率、更高的订单执行可靠性，以及业务的连续性， 这也提供了一个金融机构越来越依赖其技术系统的商业案例佐证。制度 规则的日益复杂同样要求更高的订单申报能力，如果没有稳定的平台， 费用会相当昂贵。更低的成本也进一步压缩了利润空间，这给传统的全 方位服务模式带来了压力。图1-1和图1-2显示了金融服务在20世纪70年 代以及现在的概况。 图1-1　20世纪70年代的金融市场，在金融电子化之前 图1-2　当今的金融市场 在20世纪70年代之前，市场的参与者为组织和个人，他们被认为 是“传统”参与者。如图1-1所示，对投资管理方或“买方”而言，市场参与 方包括： ·委托资产管理者，包括养老基金、共同基金和对冲基金。 ·零散资金，包括个人“家庭”投资者，以及其他小资金。 ·手工操盘的投机者，他们为自己的个人账户或者他们的银行账户 进行自营盘操作。 在市场中为交易提供便利、中间商或“卖方”包括： ·手工操盘的做市商（其代表为股票经纪人），他们承担短线库存 风险，为买方提供报价，通常促成买方交易后获得费用。 ·每个资产类别的非营利交易所，都希望遏制交易所会员的盲目投 机，降低投资者的交易成本。 高度的手工操盘导致了金融行业劳动力的密集，因而20世纪70年代 金融行业的特点为高交易成本，低证券周转率，手工处理单据使得订单 出错率高。由于交易商主要依靠他们的经验和直觉，而不是在市场上科 学地进行“下注”，因而交易风险相对高。然而，20世纪70年代的市场利 润也很高，经纪人可以以佣金的形式，得到“投资战利品”的很大一部分 收益，以及后来被人们称为“有钱有势的人”（fat cat）奖金，它们的数 量可以有数千万美元。 快进到当今的市场，如图1-2所示，新进入者在市场竞争中成功 了，他们用精湛的和先进的技术构建出精确的投资模型，并在这个过程 中改变了市场： ·量化投资经理，比如共同基金和对冲基金，精准地使用经济学、 金融学以及最先进的数学工具，日益精确地预测证券价格，提高其投资 盈利的能力。 ·自动做市商，比如股票经纪商和对冲基金，利用最新的技术、市 场微观结构的研究成果以及高频交易，提供低成本的交易，进而将市场 份额从传统经纪商那里抢夺过来。 ·自动化套利者，比如利用统计套利的对冲基金和自营盘交易商， 利用量化算法交易，包括高频交易，来获取短线交易的利润。 ·多种可供选择的交易场所，比如新的交易场所和暗池交易，如雨 后春笋般冒出来，解决了市场需求，即高质量下价格适中的金融服务。 这些创新使得市场的关键特征发生了变化，这些变化大部分都向 好： ·市场参与者极大地享受到民主权利，由于低成本技术的普及，任 何人都可以在市场中交易、报价，以前这些权利专属于经纪商组成 的“关系俱乐部”。 ·交易成本暴跌，这使得投资者能够把资金留在自己的口袋里，后 面会详细解释这个问题。 ·自动交易，自主下单，并且出错率低。 市场新进入者和市场原有参与者之间的竞争异常激烈残酷，这也导 致了股票经纪商的利润降低，将技术无效的参与者淘汰出局。 交易方式随着时间的推移而改变，这些创新的方法都影响着机构和 客户之间的相对实力。在20世纪70年代的市场中，通常有如下交易过 程。 1.经纪商会一次性告知买方客户的交易思路，这些思路通过打无数 次电话来传达，并建立在经纪商实时观察市场的独特能力的基础之上， 而且往往以“软美元”[1]的方式支付。也就是说，如果客户决定用这种思 路进行交易